• Рубль. Скорее всего, 24-28 августа произошла локальная паника в рубле. При этом явных фундаментальных причин для дальнейшего падения я не вижу. В качестве факторов давления: во второй половине сентября Банк России может снизить ставку до 4%, какие-то, вероятно, несущественные санкции по «делу Навального» и поддержке А.Лукашенко. Ожидаю или умеренного укрепления, или остановки в ослаблении. Дальнейшее ослабление, если оно все же наступит, будет усиливать стресс участников, сокращая потенциал ослабления. На рубль также может положительно повлиять нефть (см.ниже).

• EUR/USD. Всплеск интереса к евро в начале августа не стал итоговым и не развернул тенденцию роста EUR/USD, только приостановил ее. Затем мнения участников опять разделились. И на сей момент достаточно разнонаправленны. Есть ожидания пары по 1,23, 1,3-1-4. Есть и достаточно много – опасения или ожидания скорого разворота доллара. Т.е. разочарования в долларе, которое послужило бы капитуляцией долларовых быков и примерной разворотной точкой в росте пары, нет. Более вероятен диапазон 1,17-1,2. Который или сформирует апатию к доллару перед разворотом пары вниз, или – более вероятно – завершится выносом пары вверх. Его можно будет считать итогом в росте евро с начала весны и предваряющим заметную коррекцию пары или ее разворот.

Вряд ли когда-то было проще сделать выбор между депозитом и облигациями. Короткая статья в «Ведомостях» (https://www.vedomosti.ru/finance/articles/2020/08/24/837618-stavki-kreditam) вокруг одного факта: ставки по банковским кредитам и депозитам разошлись примерно в 2,5 раза. «Сегодня банки выдают займы в среднем под 9,3%, а привлекают вклады – под 3,9%», пишет издание.

В материале речь о частных лицах. Но увеличение банковской маржи (разница между ставкой привлечения и размещения денег) свойственно и для корпоративных клиентов. Если депозиты повсеместно опустились к ключевой ставке или стали ниже ее, кредиты юрлицам зафиксировались на докризисных уровнях. 9%-ный кредит остается удачей. И с прочими издержками, как правило, обойдется для компании-заемщику в 10%+.

Расширение банковской маржи – это и реакция на вымывание депозитной базы. А база, уже по наблюдениям биржевой инфраструктуры, ищет возможности на фондовом рынке. В частности на рынке облигаций, где процентная дистанция между размещаемыми и привлекаемыми деньгами значительно короче, чем в любом банке.

Ранее мы писали о том, что сектор “зеленых” облигаций в процессе своего распространения, особенно в западных странах, становится сформировавшимся сегментом на рынке облигаций. В то же время, несмотря на большое количество экологических критериев соответствия и более конкретную отчетность о результатах инвестиций, в цене и доходности “зеленые” выпуски тяготеют к своим классическим аналогам.

Этот вывод подтверждает и накануне опубликованное исследование АКРА. Агенство рассмотрело широкую для этого сегмента выборку и оценило, что “скидка” к доходности “зеленых” облигаций составляет не более 1-2 б.п. по сравнению с аналогичными выпусками, выпущенными без процедур согласования будущих инвестиций с “зелеными” требованиями. В других исследованиях на более локальных рынках премия оказалась выше, что подтверждает мысль о постепенном снижении ценовой разницы по мере распространения «зеленых» бондов.

На мировых рынках деньги, по-прежнему, продолжают борьбу со здравым смыслом. Дороговизна американских акций (европейски – по аналогии) начинает восприниматься как обыденность. Чтобы оценить ее, достаточно сопоставить капитализацию и выручку крупнейших корпораций: у Amazonкапитализация выше выручки примерно в 5 раз, у Apple в 7, у Facebook в 10, у Tesla в 12 (в данном случае без прибыли накопленным итогом в течение истории компании). Рассуждения о будущей динамике мирового фондового рынка, таким образом, сводятся к гаданиям или фигурам речи. Почти невозможно спрогнозировать пределы раздувания любого ценового пузыря. Но его схлопывание обычно хорошо заметно. На него и буем реагировать.

Зачем «Обуви России» новый облигационный выпуск на 500 млн.р.? Во-первых, для финансирования портфеля рассрочки. Портфель рассрочки просел в период пандемии, поскольку компания развернула денежный поток на обеспечение оперативных нужд бизнеса. Заем несколько снизит налоговую нагрузку, либо не увеличит ее. 500 млн.р., поскольку деньги, привлеченные в августе и пущенные на финансирование рассрочки, обернутся до конца года и должны принести около 360 млн.р. EBITDA (данные компании).

Во-вторых, выпуск усиливает переговорную позицию компании в отношениях с банками. Компания может привлекать деньги на открытом рынке и снижать их стоимость. Это важно для более продуктивного стратегического сотрудничества с основными кредиторами (Сбербанк, ВТБ и Промсвязьбанк). Сейчас

Падение доходностей облигаций развивающихся стран, в данном случае долларовых (https://img.profinance.ru/news/558235-1) – следование общемировому тренду. Но относиться к этому процессу можно по-разному. Можно как к возможности сыграть на сокращение спреда ставок между развивающимися и развитыми рынками. Можно – как к очередному индикатору неэффективности или неразборчивости рынков капитала. И вот почему. Центробанки главных экономик выделили деньги для восстановления этих экономик. Деньги, в массе, оказались на фондовом рынке. А на рынке голосование идет по принципу большей популярности. Долларовые инструменты популярны. Спрос обеспечивает дороговизну.

За шесть месяцев картина облигаций эмитентов с национальным рейтингом от BBB до A- в общем виде не преобразовалась, однако ее содержание претерпело значительные изменения.

Верхний правый угол (наибольшая дюрация, наибольшая доходность) за счет новых выпусков стал более наполненным. Второй выпуск “Обуви России” по-прежнему хорошо конкурирует с бумагами, которые были выпущены позже него.

Даунгрейды значительно преобразили “цвет” и наполнение карты. Из нее ушли выпуски “Гарант-Инвеста”, получившие даунгрейд до уровня BBB-, на рейтинг BBB перешли 15 выпусков Трасфин-М и добавились две эмиссии девелопера Эталон, получившего понижение с рейтинга А до ВВВ-. В некоторых волатильных выпусках одного и того же эмитента также сохраняется ощутимая разница в доходностях.

Вполне вероятен приход на рейтинги с BBB до A- новых имен, в том числе и более инвестиционно привлекательных — за счет рейтингования компаний и новых выпусков. Поэтому, ожидания от этого спектра рейтингов потенциально высоки.

Автор: Илья Григорьев

В отношении драгметаллов сохраняю осторожность. Хотя золото, прежде чем отправиться на коррекцию, способно ускорить рост. Желтый металл переоценен аналогично ряду акций, а основной причиной его роста можно считать приток денег в золотые ETF, т.е. спекулятивный стимул. Палладий, цена которого вновь превысила 2 000 долл./унц., в моем понимании, сформировал локальную вершине или близок к ней. Магистральное направление для него с начала этого года – снижение.